CLN : comment fonctionne le Credit Linked Note ?

Accessibles notamment en compte-titres ou en assurance-vie, les Credit Linked Note sont des placements alternatifs aux obligations classiques. Plus risqués, les CLN sont aussi plus rémunérateurs. S’agissant d’actifs relativement complexes, il est important de bien les comprendre avant d’envisager en acquérir. Voyons ensemble les principaux points à connaître sur les Credit Linked Note. Comment fonctionnent-ils ? Quel rendement espérer ? Comment accéder à de tels instruments financiers ? Focus. 

« Credit Linked Note » ou CLN : définition 

Que veut dire « Credit Linked Note » (ou CLN) ? Les CLN sont des produits structurés relativement complexes. En deux mots, il s’agit de titres de créance appelés « titres obligataires liés ». Ce sont des dérivés de crédit, principalement émis par des banques. 

Par définition, les Credit Linked Note ou CLN sont une combinaison : 

• D’une obligation, 
• D’une option de crédit, qui permet à l’émetteur du CLN de se couvrir. 

Les CLN permettent à une banque de se couvrir contre la défaillance éventuelle d’une entreprise débitrice, c’est-à-dire qui a une dette envers elle. En émettant des CLN, la banque transfère ce risque sous-jacent à un investisseur, tout en conservant l’actif constitutif de la dette (des obligations par exemple). L’investisseur (un particulier par exemple) qui acquiert les Credit Linked Note perçoit une rémunération en contrepartie (que l’on appelle « coupons », comme pour des obligations classiques). En échange de cette rémunération, il supporte le risque de défaillance de l’entreprise débitrice de la banque. 

Ainsi, si cette entreprise (que l’on appelle « entité de référence ») connaît un aléa ou un événement de crédit (une défaillance), le risque est assumé par l’investisseur. Il sera alors remboursé en tout ou partie de son investissement et ne percevra plus de coupons à l’avenir. Le remboursement pourra être bien inférieur à son investissement initial. Et il est même possible que l’entièreté de cet investissement soit perdue (dans le pire des scenarii). 

Plusieurs types d’événements de crédit peuvent survenir, surtout lorsqu’il y a plusieurs entités de référence. Dans tous les cas, l’aléa de crédit doit être « validé » par le Comité de détermination de l’ISDA (Association Internationale des Swaps et Dérivés). 

Credit Linked Note : structure et fonctionnement 

Nous l’avons vu, le but pour un émetteur de CLN est de se couvrir contre un risque de crédit. Si aucun événement de crédit ne survient pendant la durée de vie de ce titre obligataire, l’investisseur est remboursé à 100 % de son investissement, au terme. Et il touche des coupons réguliers jusque-là. En revanche, si un aléa de crédit est constaté, le versement des coupons s’arrête et le remboursement se fait (en tout ou partie).  

Le marché de la finance intègre plusieurs types de CLN : 

• Les « Floored » CLN : en l’absence d’aléa de crédit (d’événement quant à l’entité de référence), l’investisseur est rémunéré via un coupon. Ce dernier correspond au taux Euribor 3 mois (ou autre référence), auquel on ajoute un « spread », c’est-à-dire une sorte de marge, laquelle rémunère le risque pris. Ce spread est fixé à l’avance. Mais si un aléa de crédit survient, le versement de coupons s’arrête. 
• Le CLN « linéaire sur papier ». Ici, il n’y a pas qu’une seule entité de référence mais plusieurs. On parle de « panier d’entités ». Le taux et le spread (et donc le montant du coupon) diminuent en cas de défaillance de l’une (ou plusieurs) de ces entités de référence. 
• Le « First to Default » (FTD). Là encore, il y a plusieurs entités de référence. Si l’une d’entre elles seulement fait défaut, les coupons ne sont plus versés. Et si aucun événement de crédit n’est constaté, la rémunération se fait au taux Euribor 3 mois + le spread connu au départ. 

Pendant toute la durée de vie du CLN, s’il n’y a aucun aléa de crédit, l’investisseur (qui détient le titre obligataire) touche des coupons. Ces derniers relèvent de la partie « obligation » du CLN. L’option crédit, qui constitue aussi le titre, signifie qu’en cas de réalisation du risque, le versement des coupons est stoppé pour l’avenir. Le détenteur du CLN est alors remboursé, mais pas forcément à hauteur de son investissement de départ. Sans entrer dans les détails, le niveau de remboursement sera calculé sur la base d’un taux de recouvrement. 

Quel est le rendement d’un Credit Linked Note ?

La rémunération d’un Credit Linked Note se fait sous forme de coupons, comme pour une obligation classique. Ces derniers peuvent être fixes, variables ou indexés. Ils viennent rémunérer le risque encouru par l’investisseur qui acquiert ces CLN. 

Du fait du risque accru (par rapport à des obligations plus traditionnelles), le rendement des CLN est plus élevé. 

Les coupons sont versés annuellement, jusqu’au terme du Credit Linked Note. Si aucun aléa de crédit ne survient, ils sont touchés tous les ans. Mais au moindre événement de crédit, ils s’arrêtent. Le dernier coupon perçu est donc, le cas échéant, celui versé l’année précédant l’incident. 

Cela fait des CLN un bon outil de diversification et de recherche de rendement, surtout dans un contexte de taux bas. Attention toutefois : l’investisseur doit être prêt à accepter les risques inhérents à ces actifs complexes. Il devra donc veiller à bien ventiler ses positions entre obligations classiques et CLN. De vrais risques de pertes en capital existent avec ces produits structurés. 

Quels sont les avantages et inconvénients des CLN ? 

Les CLN sont des placements obligataires complexes. Avant d’en acquérir, n’hésitez pas à vous tourner vers un conseiller en gestion de patrimoine ou votre conseiller bancaire. Et dans tous les cas, lisez bien le document d’informations du Credit Linked Note qui vous intéresse. 

Voyons d’abord les principaux avantages des CLN : 

• Les CLN offrent une perspective de rendement supérieure aux obligations « classiques », 
• Les CLN permettent de diversifier la part de son patrimoine qui est investie en obligations, 
• Les coupons sont connus au départ (le spread notamment), 
• En l’absence d’aléa de crédit, l’investisseur est remboursé en intégralité à l’échéance (en plus du versement des coupons), 
• Les CLN peuvent être acquis dans un compte-titres, un contrat de capitalisation ou même en assurance-vie. 

Abordons maintenant les principaux inconvénients de ces supports : 

• Les CLN restent des actifs complexes. Ils ne s’adressent donc pas à tous les investisseurs. 
• Les CLN exposent leurs détenteurs à deux types de risques : les risques liés à l’émetteur du CLN et ceux liés à l’entité de référence (en sachant qu’il peut aussi y avoir plusieurs entités de référence), 
• Si un événement de crédit survient, l’investisseur n’est pas remboursé en intégralité de son investissement. Il subit donc une perte en capital à l’échéance. Il n’y a donc aucune garantie en capital. 

Quels sont les risques des Crédit Linked Note (CLN) ?

Les CLN sont des actifs risqués.

Déjà, mentionnons les risques liés à l’émetteur du CLN lui-même. La banque qui émet le titre peut faire défaut. Il s’agit donc d’un premier risque à supporter pour l’investisseur. Heureusement, les faillites de banques restent rares. 

Ensuite, il y a aussi les risqués liés au crédit lui-même (que l’on appelle « risques de crédit »). Si l’une des entités de référence connaît un aléa de crédit, les coupons ne seront plus versés. Le remboursement sera déclenché et avec lui, d’éventuelles pertes en capital. Rappelons que les CLN ne viennent avec aucune garantie en capital, que ce soit pendant la vie du produit ou à l’échéance. On peut perdre tout ou partie de son investissement de départ. Et parfois même sans avoir touché le moindre coupon avant l’événement de crédit… 

L’investisseur est donc soumis à une double exposition crédit. Cela fait des Credit Linked Note des instruments financiers plus risqués que les obligations traditionnelles. Mais en contrepartie, l’investisseur profite d’une rémunération un peu supérieure. 

L’avis de Cleerly sur les CLN en 2023

Les Credit Linked Note ne sont pas forcément un investissement que nous conseillons au sein du cabinet Cleerly. Voici les deux principales raisons qui incitent à la vigilance : 

• Le rendement ne présente pas de différences significatives avec les obligations plus classiques. En comparaison avec notre offre, vous pourrez espérer un rendement net maximal compris entre 3% et 6% par an. Étant donné que les obligations réalisent actuellement un rendement d’environ 4%, le risque des CLN n’en vaut clairement pas la chandelle.
• La mise sur le marché de CLN n’est pas un bon indice de la santé financière de l’entreprise émettrice. Un groupe n’a intérêt à recourir à ce genre de solutions que quand elle se trouve dans une situation délicate. Il y a souvent un conflit d’intérêt entre l’émetteur et l’investisseur.
• La diversification est trop limitée. De la même façon que nous n’apprécions pas les produits structuré avec un sous-jacent sur une action, les CLN souffre du même problème de diversification.

Si vous souhaitez réaliser un investissement dans des obligations, ce n’est pas la solution que nous vous conseillons. Si vous souhaitez investir dans un produit structuré, nous vous orienterons vers d’autres solutions qui nous semblent plus intéressantes par rapport au couple rendement et risque.